度過9月沉悶期，台股Q4料迎高峰

台新主流基金經理人吳胤良，今年6月初接手該檔基金操作，即使當時台股已位處8千點以上的高檔，但透過產業訊息的掌握，成功避開本波主跌的觸控NB相關供應鏈及中國租賃股，讓基金繳出遠優於同期台股指數負報酬表現的成績。 

剛出道以非科技研究為主的吳胤良，在國泰投顧、國泰人壽及元大投信服務期間，研究範圍除非科技的營建資產、中概及內需股外，還擴及手機、光電等兩大科技重點族群，他認為，今年台股走過6-9月資訊空窗的指數壓縮後，第四季還有機會突破今年高點，而證所稅修正後，量能卻無法有效放大，是短期佔權重過半的科技股的景氣因素，台股的大戶投資人並沒有背棄台股，只是在場邊伺機而動。 

以下是吳胤良的專訪摘要：

(1)記者問(以下簡稱問)：6月初接手台新主流基金時，台股指數處於8千點以上的高點，接手後如何操作，可以讓同期基金的績效遠超越大盤？ 

吳胤良答(以下簡稱答)：我接手時就認為，因占台股權重過半的電子股，景氣較為疲弱，6至9月台股行情會比較壓縮，因此操作上都以換股操作為主，幸運的是剛好避開這段時間主跌的股票，加碼的股票通路、營建等股票，也有不錯的表現。 

我接手後比較大的調整在於觸控NB供應鏈，當時有兩檔相關股票是這檔基金的前十大持股，但因從產業界已經聽到一些訊息，如觸控NB的量開始下修。其實這個只要問自己就好，在沒有降價前，你真的願意多花點錢，就為了讓自己的手指在螢幕上移來移去嗎？去年市場在看觸控NB產業的時候，品牌廠都希望透過添加的功能，讓終端售價有100美元的Premium(溢價)，這故事剛出來是吸引人的，畢竟是不管是微軟或Intel都期許新的NB能搭載這樣的Function(功能)，而初期因還未正式鋪貨，市場反應的都是廠商的想法及規劃，不過因為消費者沒法接受，結果就是銷量不如預期，廠商也面臨比較大的殺價壓力，這是那時候我減碼的理由。 

另個我減碼的族群在於大中華區的租賃股，一方面龍頭股之前股價漲幅很大，且今年以來大陸官方或HSBC公布有關中小企業的PMI，表現都非常弱，而租賃客戶主要來自中小企業，如果中小企業營運狀況偏弱，租賃公司隱含的風險也可能增加，這些都可以做為一些輔助判斷。 

而其他的熱門但這波也跌很多的族群，在於4K2K TV供應鏈，這族群今年以來我幾乎都沒有太大著墨，因為從TV發展的歷史來看，2010年的LED TV、2011-2012年的3D TV，到今年的4K2K TV，除了LED TV因為單台LED使用顆數及ASP(平均單價)下跌，量真的有上來外，3D跟4K2K TV都因為沒有相對應的內容，難以刺激消費者實際需求，尤其現在4K2K的電視還是非常貴，因此明年滲透率能不能如市場預期的拉升，我比較存疑。 

我接手以來比較大的加碼部位包括電機、營建股，電機股是因為有些公司獲利狀況很好，先前股價又偏低；至於營建除了很多個股具有高股息STORY(故事)外，接下來推案或獲利能見度較高比較高的公司，預期對股價也會有些激勵。 

(2)問：今年台股在傳產與科技的市場關愛眼光上，似乎呈現兩樣情，這是否意味著台股中長期結構的調整，未來科技與非科技間的評價有機會拉近嗎？ 

答：我自己認為今年非科技股的熱潮，一方面是因為這段時間科技股的景氣真的沒那麼好，資金需要找新的標的；另外非科技股通常資本支出的壓力沒有科技股這麼大，願意給予比較高的現金股利配發率，在長期低利環境下特別吸引人；而過去市場對於這些非科技公司，並沒有給予這麼高的本益比，後來發現他們的競爭力後，願意提高評價空間。

不過其實我的投資比較不傾向單純分科技或非科技公司，主要還是看公司獲利結構及產業競爭力；以科技股來說，當然最近台積電股價表現比較不好，但今年也曾有一波漲勢，主要就是在產業有獨到的競爭力，且跟Second Tier(二線)廠商差距很大，股王大立光也是同樣的情況。 

與其說是科技股與非科技股的分野，不如說是強者恆強；過去某個產業在漲的時候，一整群的股票都會漲，但以今年的面板為例，兩家指標廠群創及友達的最高漲幅差距就非常大，主要是反映群創在新團隊接手後，策略調整加快，有Catch(抓到)一些特殊尺寸或新產品的趨勢，如透過切割效率提高推出的39吋TV，目標就是瞄準韓廠的37吋，壓縮他們的空間，而且也領先同業推出比較便宜的4K面板的solution，因此財報上就是比較快能轉虧為盈。 

其實以前大家願意給科技股比較高的本益比，是因為想像空間很大，但市場慢慢發現，這種想像空間不是只有科技股可以出現，非科技股也有類似的情況，像是一些China Player的個股，高峰期的本益比也非常高，如潤泰全第一次漲到100元的時候，其實還沒賺什麼錢，單純只是反映中國大潤發的價值，而這些股價的評價，反映的是當時市場願意給的價值，是跟想像空間連動，反而跟屬於科技還是非科技沒有太大關係。 

(3)問：台股在證所稅修正案三讀通過後，量能卻還沒看到有效回升，這樣的低量會是台股長期的常態嗎？ 

答：我比較傾向廢稅後量沒有馬上上來，只是短期現象；剛剛提過今年6到9月是科技股比較淡的時候，而台股過去約有50-60%的交易集中在科技股，

在主要交易的族群能見度偏淡下，造成整體量縮的結果，但不代表這些觀望的資金就不會再進場買股票。 

很多人擔心大戶投資人已經離開台灣了，我是沒有這麼悲觀，只是現在的投資人都很精明，特別是高資產的富有族群，多數不太投資自己不熟悉的東西，也不會投入景氣不好的產業。如果投資人已經離開台灣，今年就不會有這麼多非科技的股票出現這麼大的漲幅，只是短期這些市值佔比比較大的股票，比較沒有表現，單靠交投集中在市值比較小的股票，量很難出來，但接下來科技股還是會推出一些新的產品，有可能帶來新的story，釋出的訊息也會比較positive(正面) 另一個權值大戶的金融，只要政策利多開始落實，交投重心都會慢慢回流到這些權重股身上，成交量也會開始放大。 

(4)問：您對今年台灣科技股的調整，看來還是偏向短期景氣問題，但有些悲觀言論認為台灣科技股面臨中長期的結構調整，不知道您的看法為何？ 

答：台灣科技業的確有問題，以往台灣科技廠連結比較深的是PC產業，但自從平板電腦出來後，NB需求遭到擠壓，過去台廠或許還能靠衝量，補足毛利率及營益率的困境，但這波產業的調整中，PC很難再看到大幅的成長，未來得看個別公司有沒有開發出新的東西？或在新的市場獲得比較高的市占率？不然就很辛苦。 

不過台廠也還是有些新的機會，像是在SERVER(伺服器)產業，過去都由品牌廠IBM、DELL等獨大，不過現在像是FB、Google也開始建構自己的SERVER，這些訂單不見得會找既有的品牌廠，反而是台灣代工廠的機會。 

另外，明年蘋果陣營還是有比較大的機會，因為今年不少轉向非蘋陣營的人，可能因為自己年紀大了，或其他影音需求，需要更大的螢幕，但不少轉換後還是發現蘋果手機比較好用，而以目前的訊息看來，新一代的iPhone5S可望就有指紋辨識，明年的新機螢幕也會變大，甚至可能加上NFC的付款功能，在供應鏈股價都已經下修不少下，明年應該有不錯的亮點。 

當然，以前蘋果供應鏈的雨露均霑，在新團隊的成本控管下，可能差異會變大，這還是得看個別公司的競爭力，你看大立光，就算蘋果價格怎麼壓，毛利率也都還有50%，這代表即使客戶一直來砍價，但如果你家做出來的東西，別人家做不出來，價格還是比較有保護的。 

(5)問：您自己在觀察大盤與個股的多空參考指標為何？

答：股市通常都是跟隨經濟面的，只要經濟面方向是往上的趨勢，股市長期終將會反映，這個就像是投資大師科斯托蘭尼用主人跟狗的互動，形容股市與經濟關係(編按：該大師認為股市與經濟就跟主人與狗的關係，雖終點方向相同，但過程中方向可能略有不同)，描述就很傳神。 

我自己是基本面出身，所以大方向還是看經濟面指標，但經濟面指標真的在變化的時候，市場的反應卻很難掌握，譬如這波美國公布亮眼的經濟數據，股市反而下跌，因為市場擔心QE因此會退場，所以單看經濟指標是不夠的，

還是要觀察市場變化，除了觀察成交量比起谷底是不是已經過熱外，另一個就是市場氣氛，譬如每次外資都喊1萬點的時候，高點大概就不遠了，反過來說，如果大家都搶著賣股票的時候，低點大概也快到了。 

至於個股的選股上，在科技股方面，我會先看下半年最有機會發酵的story，再從中找最benefit(獲利)、最有競爭力的股票，譬如我前一個操作的台新大眾基金，第一大持股就是大立光，看好的就是一家公司可以用比較低的價格，拿到訂單比較大的share，毛利率卻還比別人高，這就是競爭力的表現。 

而非科技股的股票涵蓋範圍就非常廣，除了原物料、資產等特別族群外，同質性比較沒像科技股這麼大，很難用一個Story串聯，我選股通常是看股價位置是不是很有價值？如果你覺得它不該這麼便宜，但市場卻給予這麼低的本益比，而這背後的原因，可能是大家對這個產業、這家公司不熟悉，以致於流動性小，但這些原因未來是會消失的，就是我會加碼的標的。 

(6)問：怎麼看待台股的後勢？

答：我從兩個面向來看，一個是國際因素經濟面，因為美國、歐洲及中國的經濟數據都有在慢慢好轉，而非經濟面的干擾，如德國選舉或下一次關鍵的聯準會會議，時間都在9月，只要這些非經濟面的不確定因素釐清，資金就有機會慢慢回來。 

另個就是我前面說的市場氣氛，大家都很熟悉的「擦鞋童理論」，以現在台股來說，有人聲鼎沸的感覺嗎？現在的氣氛反而是比較slow的，因此當然也稱不上過熱的高點。 

大家或許擔心QE退場的影響，其實這幾波的QE，已經在市場倒了非常多的錢，現在聯準會只是把倒錢的速度放緩，但畢竟沒有升息，因此並沒有收錢，市場的資金還是非常多，現在反映的都是短期的恐慌害怕，但最終會回歸經濟面的好轉，就像很多報告統計過的，通常第一次升息的時候，全球股市只要跌下來都是買點，因為升息代表經濟會往好的方向走，對股市影響也是正面。 

台股部分，現在等待的就是科技股的景氣空窗釐清，9月以後應該就會慢慢好轉，我自己是認為第四季指數有機會創下今年高峰，主流族群包括電子股中，在蘋果供應鏈滲透率有增加或受惠規格變化的個股、SERVER等新應用；非科技股包括受惠歐美經濟正循環如房市、車市衍生的民生消費品，今年股價已經沉寂一段時間的生技新藥股等，隨下半年有些公司案件的指標性進展，加上新公司IPO效應，都有機會重新吸引投資人青睞。